外汇教程之货币替代的政策效应解析
(一)财政政策效应
强势外币对本币的替代无疑将改变居民手中本币的持有量，从而影响税收和债券收入。具体来看，这种影响紧要体现在以下几方面：
1.铸币税。
铸币税是通过发行货币而形成的购买力。货币替代使得一国货币在某种程度上由被替代货币的发行国来供给，从而将该部分的铸币收入拱手让给了该国。铸币税的损失随着货币替代程度的加深而扩大，当一国实行正式美元化时，将完全丧失铸币收入。铸币税的损失将束缚的预算支出，出现财政赤字时也难以通过发行货币加以弥补。
尽管如此，在解析美元化的财政政策效应时，不应过分强调铸币收入的损失。一国之所以出现强势外币替代本币的现象，很大程度上是由于过分依赖铸币收入，滥发货币导致持续的通货膨胀，使本国居民对本币产生强烈的贬值预期，从而发生本外币的转换。由此来看，铸币税损失可视为对滥发货币的一种惩罚，而铸币收入转向强币发行国则是对该国保持货币高质量的一种补偿。此外，由于广泛的货币替代在新兴经济体中已是一种事实，无论是否实行正式美元化，都难以避免铸币税的损失，因此正式美元化的铸币税成本也许被夸大。若一国实行的是双边美元化，即与货币发行国达成协议分享铸币税，这种损失还将缩小。从流量损失来看，由于电子货币减少了现金的使用，铸币税在美元化的历程中相比预期也将有所下降。
2.通货膨胀税。
通货膨胀税是以增发基础货币的方式向社会征收的一种隐含的铸币税。增发货币必然导致通货膨胀和货币贬值，使债权人的资产缩水，而作为债务人则获得收益。理性的经济主体出于自身资产保值的需要，将减持本币，增持外币。对本币需求的减少将缩小通货膨胀税的税基，影响的财政融资能力，要征得同等
数额的收入，只有依靠提高通货膨胀率，结果会导致更高程度的货币替代。美元化将使完全失去通货膨胀税收入。
虽然美元化难以通过征收通货膨胀税来增加支出或弥补财政赤字，进而影响社会总需求，但币值稳定带来的收益将更有利于投入的扩大，经济的增长。更重要的是，完全货币替代所蕴含的通货膨胀约束可能使货币替代成为抑制通货膨胀的有力缰绳。
3.国债发行。
国债发行收入是财政收入的重要组成部分。当本币的贬值预期上升，且国内经济形势不稳定时，作为国债购买主体的金融机构从资产合理组合的角度出发，会降低对国债的需求。国债率的下降不只影响国债交易的交易税和所得税，更重要的是为完成收入预算，提高国债的吸引力，只能降低债券的发行价格，或者提高利率，这将不可避免地增加融资成本以及财政赤字，从而破坏经济稳健、持续的进展。
在实行美元化后，币值的稳定以及国内经济形势的稳定可使国债的收益提高，从而在一定程度上缓解货币替代在国债市场上对财政收入的影响。
4.证券市场税。
发生大规模货币替代的国家，其证券市场往往也不发达，因此证券市场税在这些国家财政收入中所占比重比较小，投入者入市的目的紧要是为赚取证券买卖的差价收入，因此在证券市场中的税收收入紧要以印花税为主，而印花税的多少与股市交投活跃程度有关，取决于证券市场中本币资金的投放量。货币替代将直接减少证券市场上本币资金的投放量，从而削弱以印花税实行融资的能力。
(二)货币政策效应
货币替代与美元化对一国宏观经济的影响首先体现在货币政策效应上，货币替代对货币政策的影响紧要集中在以下方面：
1.货币政策的性。
国际经济学中的“三元悖论”决定了在难以实行严格的资本管制的状况下，实行正式美元化将使一国不可避免地失去货币政策的性。货币发行权的丧失将使央行无法在银行体系陷入流动性困境时实施最后人的职能；更严重的是在美元化国家经济陷入衰退时，由于国内融资能力有限，国际外债又具备脆弱性，难以利用财政政策夹经济，而性的丧失使本国货币政策只能从属于并不适宜本国状况的美国的货币政策，因此将极大地弱化宏观经济调控的职能。
根据蒙代尔—弗莱明模型，一国只有采取浮动汇率制度才能保有其货币政策的性和有效性。然而在金融管制逐渐放松的背景下，由于从需求方面来看一国货币并不一定是非替代品，因此即使在浮动汇率制度下也会发生货币替代。如果一国大部分居民和企业持有分散化的资产组合，其货币政策的性也将不再成立。此外，金融全球化下的金融使宏观经济政策操作的难度加大，成本提高，执行的货币政策也难以达到预期的调控效果。在最后人这一方面，也不应过分强调美元化的负面效应，事实上，央行仅靠发行货币来处理危机的能力是有限的。相反，由于美元化国家必将允许外资金融机构进入本国，因此，除可提高国内金融机构的竞争力、稳定金融形势以外，更重要的是外资银行的可起到最后人的作用。同时币值稳定的美元还可以降低发生银行挤提的可能性。
2.货币供给与需求。
外币对本币区别程度的替代不仅会削弱货币供给的可控性，而且还会增加国内货币需求的不稳定，从而影响一国货币政策的效果。首先，当一国货币当局增加基础货币的投放时，由于利率的降低使得持有本币的成本下降，因此对本币的需求会相应上涨，如果同期外国并未实施同样的货币政策，则本币需求的一部分会流向国外，因此本国价格的上涨比没有货币替代时要低。货币的持续投放将强化人们对本币贬值的预期，提高持有本币的机会成本，因此本国居民会转而增持外币，而减少对本币的需求。在这种状况下，实际货币供给量与名义货币供给量之间会发生偏差，从而使扩张性的货币政策难以实现预期目标。其次，当货币当局采取紧缩性的货币政策时，尽管通货膨胀下降，但由于货币替代具备时滞，本外币的转换存在既定的成本，因此货币替代程度不会随之下降，对本币的需求不会迅速增加，从而影响货币政策的紧缩效果。此外，即使本国货币供给没有改变，由于货币替代的存在，在被替代国的货币政策收缩或扩张时，同样会影响本币的供给与需求，进而影响本国货币政策目标的实现。
对于新兴经济体来说，由于货币替代是非对称性的，即在存在本币转换为外币的可能性时外国居民并没有对本币的需求，因此货币替代对本国货币供给与需求的影响紧要体现在本币有强烈的贬值预期或外国资产的收益率明显高于本国时，居民对货币的需求由本币转向外币，从而难以通过扩张性的货币政策实现增加就业、扩大出产等目标。
3.货币政策的中介目标。
货币替代使得货币供需会受到外生因素的影响，因此货币供给量作为货币政策中介目标的作用将被削弱。此外，由于调整利率会引起一国货币的持有成本或实际收益率的变动，从而导致货币替代，因此货币当局也难以利用利率的变动来调控经济。
(三)汇率政策效应
货币替代对汇率政策的影响紧要体现在汇率的稳定性、汇率政策的有效性以及国际收支平衡三个方面。
1.汇率的稳定性。
汇率水平紧要取决于货币供给量、名义利率差异、预期通货膨胀率差异和货币替代程度。当名义利率保持不变时，汇率的波动取决于两国通货膨胀的差异。本国较高的通货膨胀会使居民降低对本币的需求，增加对外币的需求，这种货币替代的行为使得该国通货膨胀水平更高，从而导致汇率更大幅度的波动。货币替代的存在放大了通货膨胀差异对汇率波幅的影响。从名义利率来看，由于利率的变动会促使本外币转换，因此使汇率对名义利率的变化更为敏感，货币替代程度越高，汇率水平就越不稳定。在浮动汇率制度下，汇率会因货币替代的存在而更加动荡不定，从而影响贸易、投入以及整个宏观经济的稳定进展。固定汇率制度下，即使货币当局可以通过外汇市场的干预来对冲不稳定的汇率，但是由于货币替代使得汇率对利率和通货膨胀的变化十分敏感，因此干预成不将很高，而效果却不佳，且极易导致本币的高估或低估，引致投机资本的冲击。
为解决货币替代对汇率的负面影响，最根本的办法就是使两种货币的预期收益率一致，实施稳健的宏观经济政策扭转货币替代的趋势。但是由于新兴经济体的宏观经济运行中固有的使得本币与外币的预期收益率很难趋于一致，禁止本外币转换又会引起资本的外逃，在这种状况下，实行完全美元化，取消本币与外币之间的汇率，将是解决货币替代对汇率不稳定影响的有效方式。
2.汇率政策的有效性。
在浮动汇率制度或可调整的钉住汇率制度下，一国可采取贬值的方式来提高本国产品的竞争力，而在完全固定的美元化制度下，将难以利用灵活性的汇率政策应对不利的贸易形势。
在货币替代广泛存在的状况下，新兴经济体即使实行浮动汇率制度也难利用贬值的方式来达到出口的目的。由于本币贬值将强化居民的贬值预期，引起货币替代并导致通货膨胀的迅速发生，使本国商品价格提高，从而抵消本币贬值对出口的正面效应。经验表明，对于存在贸易赤字的经济的小国来说，贬值的汇率政策将是无效的，不但不能增加出口来弥补赤字，反而容易引发通货膨胀。
3.国际收支平衡。
货币替代的存在使得一国难以利用贬值的方式来增加出口，反而会因进口价格的上升多支出外汇而导致国际收支经常项目的恶化。此外，本币贬值以及通货膨胀率在货币替代的作用下进一步的提高，还将引起投入收益率的降低，影响投入者对本国经济的信心，不利于吸引外国投入；更重要的是，如果与企业持有大量的外债，本币贬值将增加其还本付息的负担，进一步耗损该国的外汇储备，进而导致国际收支资本项目的逆差。而在美元化制度下，由于完全采用美元作为本国货币，因此汇率的波动也将与美元趋同。作为一种关键货币，美元的币值较为稳定，从而有利于该国扩大对外贸易，吸引国际直接、间接投入，改善国际收支状况。
